John 董登新：*ST星美将改写A股退市制度
董登新：*ST星美将改写A股退市制度 更新时间：2011-3-30 10:37:33 笔者按：*ST星美是中国上市公司的例外，它也是中国股市出现的第一例无法退市的尴尬案例：*ST星美连续5年资不抵债，更搞笑的是，它的总资产曾经只有5万元，目前也不足100万元，职工更是只有7人，它究竟是上市公司，还是个体户？不过，它至今却无法“有尊严地”退市。
1999年，三爱海陵在深交所挂牌上市。自2004年开始，公司连续6年亏损或微利，其间经过多次重组，大股东几经易手，先后更名为“长丰通信”、“星美联合”，后因财务状况不断恶化，公司先后又戴上了ST和*ST的帽子，这也就是现在的*ST星美。
2004年，星美联合的总资产为28亿，其中，净资产为7.58亿。然而，令人称奇的是：2008――2010三年间，公司总资产分别只剩下5.11万元，8.48万元和94. 91万元，2007年――2009年期间的公司员工数均为4名，2010年公司员工数也仅为7名。2008年到2010年的主营业务收入分别为1.1万元，0元和55.2万元。2006年公司开始步入严重资不抵债的状态，当年净资产为-12亿元，至今已经连续5年“资不抵债”。2010年公司净资产为-1165万元。
如此垃圾的一家上市公司，不但其股价依然高居6元左右，市值高达24亿元，而且更荒唐可笑的是：按照现行A股退市标准要求，*ST星美居然无法退市。
众所周知，在我国现行的A股退市制度中，唯一可以量化的退市标准只有一个，即凡是连续3年亏损的上市公司，必须暂停交易并给予半年的宽限期。如果在宽限期内无法“扭亏为盈”，则必须立即退市。也就是说，对于上市公司而言，只要不出现“连续3年亏损”的情形，就可以死不退市。很显然，这是一个漏洞百出、形同虚设的退市制度。
事实上，在西方成熟的股市，退市标准的设计是多元化的，而且更为重要的是，退市标准设计直接与上市标准相互对接、遥相呼应。正因如此，西方股市一般将上市标准称为“初始挂牌标准”，而将退市标准称为“持续挂牌标准”。
以美国为例，在纽约证交所和NASDAQ，上市标准包括总资产、净资产、总收入、净利润、股东数、股价等标准，同样，它的退市标准也对应地划分为财务退市标准和市场化退市标准。所谓财务退市标准，是指总资产、净资产、总收入、净利润等财务指标的“持续挂牌”底线，如果上市公司达不到这些财务指标底线，就必须退市；所谓市场化退市标准，就是由市场决定公司的去留，由投资者或股东通过“用脚投票”来表决，如股价退市法、市值退市法、成交量退市法等。由此可见，美国的退市制度不仅是多元化的选项，而且它与上市标准相互对称、相互对应。
与此相反，中国A股的退市标准过于单一、简陋，而且与上市标准完全不对称，甚至是毫不相干的。比方，A股上市标准既包括了严格的盈利标准，同时也包括了严格的净资产标准，然而，A股退市标准却只有单一的盈利标准，而无故舍弃了净资产退市标准，这是A股退市制度存在的最大缺陷和漏洞。
正因如此，为了规避因连续3年亏损而暂停交易，一些亏损公司通过“报表重组”，玩弄净利润指标，大搞“二一二”的亏损游戏。比方，一些公司在连续两年亏损后，如果第三年继续亏损，就会面临“暂停交易”的厄运，为了避免出现“连续3年亏损”的局面，公司便会通过“报表重组”将第三年的继续亏损变成“微利”，如此“扭亏为盈”也就阻止了连续3年亏损的厄运发生；接着下来，第四年和第五年又可以再来一个连续两年亏损，第六年再整一个“微利”，于是，第七年和第八年又可以继续亏损，如此往复、死不退市。这正是A股退市制度的“死穴”或致命弱点！
以*ST星美为例，年报显示，2005年和2006年公司连续两年分别亏损5亿元和12亿元，2007年微利，2008年经过股改重组后公司盈利却高达12亿元，但2009年和2010年公司再次连续两年亏损。试问：已经病入膏肓的*ST星美公司，2008年哪里蹦出来12亿净利润？
实际上，2008年公司实现营业收入仅1.1万元，营业利润-1.05亿元，当年公司经营业务已经全部停止。据公司年报解释：净利润大幅增长，主要是因为公司通过破产重组和股改，形成大额债务重组收益。2008年底，公司已按照破产重整计划，将优先债权人享有担保权的特定财产直接抵偿给债权人，再由上海鑫以实业以现金代公司清偿债务后，除部分债权由债权人豁免外，剩余资产和负债全部平移至重庆城奥企业管理咨询有限公司。上述事项形成了破产重整收益7.68亿元。
此外，2008年公司实施了股权分置改革，公司确认了本次改革方案中全体非流通股股东以其持有的星美联合非流通股的50%为星美联合偿还债务作为对价的收益5.39亿元，包括4000万股偿还给太极集团等愿“以股抵债”的债权人；剩余1.07股偿还给上海鑫以，以补偿其提供现金代星美联合向选择现金受偿的债权人偿还债务而获得的对星美联合的债权，并将该债权于星美联合股改实施时予以豁免。
由此可见，2008年*ST星美的12亿净利润，正是来自“报表重组”的数字游戏！具体地讲，这些报表上的净利润数字主要来自以下几个方面：一是债权人无可奈何、大发慈悲的部分债务豁免；二是新入主大股东“羊毛出在羊身上”地帮助公司代偿部分债务；三是借助股权分置改革之机实施“债转股”，冲销大部分债务。如此债务冲销与豁免，即所谓的“债务重组收益”，于是，便构成了公司12亿元净利润的暴增。其实质是假盈利、真亏损的报表重组！
关于*ST星美，投资者可能还有一个问题不明白：2004年公司总资产高达28亿元，2006年却陡然减少至4亿元，2008年更是人间蒸发至5万元。这究竟是怎样的一个数字游戏？实际上，道理很简单，公司在主业巨额亏损，甚至在没有主业可言的情况下，公司只能靠卖设备、卖厂房、卖地皮来支付部分欠债及银行本息，如此坐吃山空的败家子，再多的股东资产，也会被他们挥霍殆尽。
现在问题已经弄清楚了，当务之急就是要尽快着手改革不合理的A股退市制度。为了减少改革带来的市场震动，最切实可行的办法是：在现有的“连续亏损退市标准”的基础上，增补“资不抵债退市标准”，即当上市公司连续三年净资产为负数时，暂停交易并给予半年宽限期，如果在宽限期内无法让净资产由负转正，则必须退市。在这一新增退市标准下，*ST星美之流将会无地自容、自动退市，因为*ST星美已经连续5年资不抵债，实际上，它早该退市了。
显而易见，资不抵债退市标准很好地解决了现行A股退市制度的尴尬。连续亏损退市标准与资不抵债退市标准相互组合、同时并用，只要满足其中一个退市标准时，便可优先执行这一退市标准的具体程序。相比之下，净资产是一个长期性存量指标，而净利润只是一个短期性流量指标，因此，净利润更容易被人为操纵，而净资产操纵难度则相对较大。很显然，资不抵债退市标准可以更好地弥补连续亏损退市标准的缺陷和不足。
最后需要说明的是，退市制度的最高境界是市场化退市，如美国的“一美元股价退市法”。目前A股市场尚不具备条件采用这一类市场化退市标准，因为我们的市场规模还很狭小，市场机制还不完善，投资者整体素质还不高，再加上赌性十足的高估值，无法真实反映股价信号。因此，采用市场化退市标准，还有待于中国股市行为的理性回归。
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